风劲帆满 蓄势远行——2021A股市场策略展望
发布时间：2021-01-06 07:58:40来源：大唐财富智库
回顾2020全年，尽管实体企业历经风波，但是资本市场表现亮眼，上证指数全年上涨13.87%，深成指数全年上涨38.73%，创业板指全年上涨64.96%，中小板指全年上涨43.91%，四大指数平均上涨40.36%，股民人均赚10.9万。多年以后回看2020，很可能是股民、基民最容易赚钱的年份。
对于未来的市场，我们有四点基本看法和大家分享：
第一、2021的股市是小牛年，不是大牛年。
第二、2021的股市是结构牛，不是全面牛。
第三、2021的股市是机构牛，不是散户牛。
第四、2021的股市是理性牛，不是贪婪牛。
具体来看，2021年的市场，有几股向上的力量和向下的力量交织到一起，会使得市场出现非一致预期，使得趋势行情发生的节奏和力度出现重大的变化。
向上的力量
1、国内经济基本面持续复苏。
自2019年底突然爆发的新冠疫情，对于全球经济造成了非常明显的影响，海外很多国家由于管控失利导致经济贸易都受到了极为严重的影响，与此形成鲜明对比的是，中国政府因为出色的管控再加上民众极高的配合度，目前除境外输入以外国内本土新增病例很少。在这样的基础上，中国将成为2020年全球唯一实现正增长的主要经济体。
具体来看，国内经济增速在1季度疫情影响最严重的阶段出现了6.8%的负增长，随后二三季度便连续回升，二季度GDP增速是3.2%，三季度是4.9%，前三季度实现正增长，增速为0.7%。
而根据国家统计局公布的数据，11月的中国制造业采购经理指数（PMI）、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为52.1%、56.4%和55.7%，高于10月0.7、0.2和0.4个百分点，三大指数均位于年内最高点，并且连续9个月位于临界点上方。
中国制造业PMI（%）
数据来源：WIND，大唐研究中心
作为中国经济复苏的主要推动力，10月份，中国出口同比增长11.4%。因为疫情，东南亚制造业也出现了瘫痪，各类订单从全球各地纷至沓来，目前大量制造业的所在地，比如南通、东莞等区域，大量的工厂订单全部处于爆单的情况。南通的家纺和运动器械制造业，每一个工厂都在轮轴转，订单量超负荷，每个工厂全部都满负荷前进，提货车在外拿着现金排队等着拿货，供需两旺的局面全面爆发。
总体来看，中国经济在遭遇疫情后出现的快速反弹，也从一个侧面体现了中国经济的强大韧性。我们认为，2021年的GDP增速同比会超过8%，但是会呈现一个前高后低的状态，和海外的市场相比，优势明显。投资者对中国经济复苏预期的确定性不断上升和低基数带来的经济数据新高，将利好上半年的A股市场。
2、上市公司盈利加速改善。
根据2020年三季报的情况，上市公司净利润的累计同比增速连续回升，三季度、二季度、一季度和2019年四季度全部A股归属母公司净利润累计同比分别为-6.6%、-18.0%、-24.0%、5.5%，剔除金融板块之后为-5.7%、-24.6%、-52.4%、-4.1%。从单季度同比增速的角度看，三季度其实已经已大幅转正，全部A股归属母公司净利润增速为17.4%，而二季度和一季度分别为-12.4%和-24.0%。
在年初疫情冲击下，一季度A股归母净利同比增速接近历史最低点，随着疫情逐步得到控制和经济刺激政策落地，二、三季度A股归母净利同比增速逐季回升。回顾历史，A股归母累计净利同比和工业企业利润总额累计同比走势大致趋同，第三、二、一季度规模以上工业企业利润累计同比分别为-2.4%、-12.8%、-36.7%，业绩收窄的趋势与上市公司一致。
看下面这个图，在盈利上升阶段，A股基本处在上涨的趋势中，至少不会下跌。
数据来源：WIND，大唐研究中心
2021年，随着疫苗的普及，需求端发力，上市公司盈利改善预期进一步增强，我们预计非金融A股全年业绩增长率将超过20%。经历30年的“赛马”，优质龙头核心资产已经胜出，且越来越多好企业登陆资本市场，能让投资者更能分享到国家发展的红利。从历史走势来看，A股盈利上行期，大跌风险不大。盈利自底部抬升至高点的过程中，除16年初熔断急跌，其余均未大跌。
3、机构资金的加速流入
①外资加速流入。
从全球流动性环境来看，这一次美国的美元大幅宽松，我们国内的货币政策虽然也相对宽松但并没有完全跟着进行，央行是一直保持了经济运行较充裕的资金流动性，因此，人民币出现了较快的大幅升值。国际市场由于美元的大幅宽松带来的资金流动性泛滥，也会在国与国之间流动，在人民币升值预期增强以及我们大力推进对外开放的背景下，外资也在追逐人民币资产。
2020年北向资金总计流入2089.32亿，根据摩根士丹利的最新测算，若再加入通过QFII/RQFII渠道流入的外资，全年外资净流入A股高达520亿美元。多家头部券商2020年11月初完成QFII转融通出借业务，12月下旬为QFII客户开立首批融资融券信用账户或完成融资融券交易，标志着我国资本市场与国际接轨迈入新阶段。
预计2021年在全球风险情绪好转的背景下，即使MSCI暂停扩大纳入A股（被动资金减少），全年资金流入量仍将超过2020年，光是北向资金的流入量可能就会在2500亿左右。
北上资金累计净流入（亿元）
数据来源：WIND，大唐研究中心
②公募基金话语权增加。
截至2020年末，公募基金总数超过7360只，剔除FOF所持基金市值后资产净值合计约18.7万亿元，较上年末增长近27%。“一日售罄”和首募百亿元级“爆款”基金的频频出现，百余只基金净值翻番，1700多只基金年内总回报超过50%。
2020年各个类型公募基金合计发行1441只，募集规模31589.07亿，数量、募集规模均创1998年以来历史新高。按照投资方向划分，股票投资方向基金发行671只，募集规模16451.44亿元，募集规模均创历史年度新高。
公募发行与当时市场环境和流动性环境高度相关，2021年公募仍是确定性最高增量。市场情绪高涨，推动了公募基金发行数据。随着政策投放逐步退出超常量状态，明年公募发行可能出现回落，但公募话语权有望进一步增强。机构投资者持股占A股自由流通市值比例达到30%，投资者结构逐渐优化、去散户化，更加有利于A股“长牛”。
公募基金历年规模变化
③中长期看险资和理财子的资金是稳定增量
中长期在利率下行+打破刚兑的“资产荒”下，险资加大权益资产配置是大势所趋。
国内最大的两个货币蓄水池，就是房地产和资本市场，房地产国家已经采取了限购和买入锁定几年不能卖出的政策，收紧了房子的部分流动性，另一个最大的资产池就是资本市场了，目前，国家管理层是大力鼓励和发展直接融资的，主板、中小板、创业板、科创板的股票的发行都在不断进行，由此，可以看出，一方面未来一年左右资金是宽松的，另一方面国家也是鼓励资金流入股票市场的，这有利中国经济转型和鼓励创新创业，特别是有利于科技企业的发展。
另外，从国家最高管理层来说，对资本市场的重视程度也是处于历史较高水平。由此，随着资本市场基础性制度的不断完善，后续进一步推动长期资金入市，也包括中国资本市场的不断国际化，市场有了一定的长期走牛的条件。
4、优胜劣汰的严监管时代到来
资本市场进入“严监管”时代，市场运行健康平稳、融资功能显著发挥、上市公司质量提升、市场秩序明显好转。万得统计显示，2020年54家上市公司被立案调查，因涉嫌信息披露违法违规、操纵市场、内幕交易，或未依法披露对外担保事项和重大诉讼事项。
2020年最后一天，沪深证券交易所退市新规双双落地，坚持“应退尽退”意味着符合退市条件，特别是严重违法违规、严重扰乱市场秩序的公司将被出清。2020年12月26日通过的刑法修正案，则呼应新证券法大幅提高了资本市场违法行为的惩戒力度。
资本市场违法违规成本与收益失衡状态的逐步改变，赢得市场各方点赞。在中国股市即将迎来全面注册制的大背景下，为A股美股化趋势的确定提供了优良的政策土壤；监管和法制体系的不断优化，将促使市场环境持续“净化”，促进优胜劣汰的市场生态加速形成。
向下的力量
1、流动性环境趋紧的预期。
2020年初以来，为了应对疫情，央行连续通过降准、降低LPR利率等方式释放流动性，其中4月单次下调了一年期LPR利率20个基点，这是自2019年8月份LPR改革以来的单月最大降幅，虽然相对国外动辄零利率、负利率的情况，我们显得要克制的多，但整体来看，我们今年是处在一个非常宽松的货币政策环境之下。
LPR利率（%）
数据来源：WIND，大唐研究中心
现在市场普遍认为，随着经济数据的好转，央行会收紧货币政策，特别是730和12月11日的政治局会议也确实释放出了收紧的信号。我们认为，短期货币政策不会快速收紧，或者说当前这种所谓的货币政策收紧顶多叫做“边际收紧”或者叫做“不再进一步宽松”，毕竟现在疫情还没有过去，美国还一直不停的搞事情，央行不敢在这个时候轻易去撤梯子，让整个国家半年多来之不易的成果功亏一篑。
预计到2021年货币政策可能会稳中渐退、逐步回归正常，重回稳健中性，既结构性紧又结构性松，预计2021年社融增速11%左右、M2同比9%左右，信用趋于收缩。
一说到货币政策收紧很多人都闻之色变，这大可不必，未来政策的退是一个渐进式的过程，不会一下子就把梯子给撤掉，毕竟疫情和外围还有很多的不确定性，政策上也会视情况而控制节奏的。
2、连涨之后继续向上拔估值难度加大。
从历史上看，2000年以来A股曾经出现过连续3年系统性下跌的情况，但是却从来没有出现过，连续3年向上拔估值情况，而连续2年向上拔估值仅出现在：06-07年、14-15年、19-20年。所以2021年市场是否会打破历史的魔咒，出现连续3年气势如虹向上冲击，现在并没有一致的预期，怀疑的投资者是比较多的。
并且从相对估值水平来看，经过2019年-2020年两年的上涨，现在A股剔除金融地产的估值处于历史+1X标准差上方，而A股多数行业的动态估值已修复至历史高分位数。比如消费白马的集中营白酒板块，中证白酒指数单2020年涨幅就达到了119.76%，翻了1.2倍，目前PE（TTM）是达到了100%的历史高位。
并且更重要的是，大家不要看现在指数涨的挺好的，但是全市场4141只股票当中，其中有654个股票，创近60个交易日价格新低；有514个股票，创近120个交易日价格新低；275个股票，创近180个交易日价格新低。这里面只有362个股票创近60日的价格新高，10%都不到，市场分化的程度是巨大无比，赚钱的难度也在加大。
3、注册制下的供应量增加。
2020年，A股IPO未受到疫情的影响，依然保持强劲的势头，IPO数量和融资金额均比上一年同期大幅增长，2020年A股共有395只新股上市，融资总额为4719亿元，创下自2011年以来IPO融资额的新高，IPO数量和融资额同比分别增长97%和86%。
注册制的实施加快了A股IPO的速度，通过注册制发行的IPO数量已经超过了核准制。2020年科创板IPO数量145宗，创业板IPO数量107宗，均超过了上海主板IPO的数量（89宗）。同时，落地一年半左右的科创板发展迅速，融资额名列前茅，2020年科创板融资额高达2226亿元，在各板块中排名第一，而主板、创业板和中小板的融资额之和为2493亿元。IPO融资额前十大个股中科创板独占7家，科创板已经成为最受欢迎的A股上市板块。
IPO数量和融资规模的增加会分流市场的资金，导致市场承受黑天鹅事件冲击的能力下降。
4、外部环境的不确定性。
现在海外疫情还在加速蔓延，其他国家的经济仍在泥潭中挣扎，各国央行还在加速放水，这也吹起了外围市场的的泡沫，像美股连涨11年还连续创出新高，这些主要股票市场一旦下跌，也会拖累A股。
基本判断
未来市场的主要矛盾就是，在流动性边际收紧市场整体估值回落的预期下，基本面以及上市公司盈利的改善能否支撑处在高位的估值。经济复苏，与货币政策的收紧预期成为正反两股拉锯的核心力量，由此市场的动荡程度会加深，散户获利的难度会加大。
站在一个更长的周期来看，我们继续维持A股已经进入了有史以来的第六轮牛市的观点，它的起点就是2019年1月份上证指数的2440点，目前市场仍在牛市中途。
牛市基于资金面、基本面、情绪面进一步细化为孕育期、爆发期、泡沫期三个阶段，牛市孕育期时，基本面尚未从衰退中走出来，但是政策已经开始加码托底经济，宏观流动性宽松带动市场上行；牛市爆发期时，前期政策效果开始显现，基本面也开始复苏，政策维持宽松+基本面上行推动A股盈利估值戴维斯双击；牛市泡沫期时，宏观政策在确认基本面见底回升后开始退出，宏观流动性开始收紧，但企业盈利增速依旧在高位，情绪也更为乐观。
目前A股仍处在爆发期的起点附近，明年市场大概率会形成盈利驱动为主，流动性驱动为辅主升行情，但这种主升行情大概率是结构性性的慢牛行情，而不会形成像2015年的那种快牛，因为盈利的修复必然是轮动性的结构性变化，在加上资本市场制度层面改革的深度推进的影响，全面牛市很难再现。
从周期角度来看，利用经济周期和金融周期双周期叠加来进一步分析不同周期形势的资产价格走势，这里以GDP增速、CPI、M2作为变量，在不同状态下检验过往资产价格的走势。通过分析可以辨别出，三个变量组成了八种情景，总体而言经济扩张阶段风险资产表现更为优良，下行阶段安全资产表现更为优异，同时不同经济阶段的金融周期对应的资产表现也不相同。
具体而言，经济扩张阶段的上行金融周期风险金融资产表现更佳，而经济收缩阶段的上行金融周期则有利于安全金融资产。2021年，GDP处于上升态势，CPI处于上升态势，而M2处于下行态势，这种情况下权益资产的配置价值是比较大的。
配置方向
短期关注大周期和金融，以及消费中的可选消费，像汽车、旅游这些在疫情下受影响比较严重的板块，目前这段行情正在演绎之中。中长期看分成三个方向，第一个是国家战略科技力量，新能源装备、军工、人工智能软硬件、医疗。第二个是产业链供应链需要自主可控的方向：光伏产业、半导体、消费电子。第三个是扩大内需战略基点：进口替代制造业。
所谓“铁打的营盘，流水的兵”，每一轮牛市都依托于不同的宏观背景，而每轮牛市主导产业的背后都隐藏着宏观产业周期的变化。05/06-07/10牛市的背景是城镇化和工业化加速，主导产业是房地产产业链。12/12-15/06牛市的背景是智能手机普及带动移动互联网浪潮崛起，主导产业是以创业板为代表的科技股，具体行业包括计算机、传媒、电子等。19/1/4开启的这轮牛市是转型升级牛，中国产业结构升级、经济转型的方向是科技、消费，新能源。
对于2021年的市场，大趋势向上是可以确定的，但结构性会非常强，就像2020年下半年的分化一样，所以投资者对未来的收益要适当的降低预期。
另外要降低收益预期的原因还有很关键的一点就是，毕竟公募基金已经连续涨了两年，翻倍基金都不在少数，之前也就在06-07年和14-15年出现过这种情况，而随后都出现了股灾。
当然过去并不能代表未来，只是现在很多基金经理的年化收益都超过20%，这不是常态，未来在结构性行情中，基金的收益会出现分化，收益率的中位数会降低，基金经理的年化收益会回归到10-15%的水平，作为投资者也要同步把收益预期降到对应的水平，以免影响操作。
具体的行业配置，我们会在后面报告中一个一个的和大家做出展示，这里面不再赘述，总体还是沿着十四五规划的内容去做投资，创新+科技是近几年市场的主流方向。
大国竞争的最核心部分一定是技术创新，现在的创新（包括5G、卫星导航等）已经具有很明显的政治化、集团化、甚至是武器化趋势。像华为这样创新优先理念指引下的企业价值理应远高于茅台，尽管利润率茅台48%远高于华为的7%、人均利润茅台是华为4.6倍，投资者更要重视华为的研发投入1300亿是茅台600倍，研发人员华为的9.6万人是茅台500人的194倍，中国资本市场不能以白酒和垄断行业为基石，而是要建立在创新优先的先进制造与服务行业集群的基础之上。
配置工具
配置工具上，不要直接买股票，还是要通过基金的方式去做投资。
2020年整个A股市场各大指数都有不错的涨幅，我们选取截止到12月23日的情况，沪指涨10.92%、深成指涨34.36%、创指涨58.11%、沪深300涨22.23%。那基金呢？
我们选取2020年之前成立的主动股票型基金（不含指数型、混合型），样本数量一共329只，这些基金的平均收益率为55.61%，中位数55.45%，下面我们看一下四大指数的涨幅在这些基金中处在什么水平呢？
看下面这个表，沪指和沪深300都处在倒数10%的水平，深成指倒数20%，而今年超强的创业板指，大概排在44.85%百分位，略好于中位数水平。
也就是说，如果你运气爆棚，选到主流宽基指数中最好的创业板指，收益率也就是和主动股票基金瞎蒙了一个中位数水平的基金差不多。
未来，主动股票型基金战胜主流的宽基指数仍将是非常轻松的事情。
下面我们再拿这个样本和全部A股对比看看：
在各大指数收涨的情况下啊，今年4000只股票当中正收益个股的比例仅为54.59%，中位数收益率仅为3.37%，所以很多炒股朋友年底都抱怨没赚钱，这不足为奇。买对了，英科医疗你能赚14倍；买错了，一大堆濒临退市股能让你灰飞烟灭。
相比来看，主动股票基金只有两只产品负收益，正收益比例高达99.4%，中位数收益率水平55.46%，最高的一批基本都翻倍了，最差的小亏不到5%。
基金暴富不太可能，但这个收益已经非常可观，基金也会亏钱，但还算有节操，不至于让你倾家荡产。
而对于股民而言，全市场4000只股票，创造价值的可能只有1/10，所以还是别自己瞎炒股了，直接买基金！那些没听过的神秘代码，小道消息，听十次被割九次，还有一次是镰刀的失误。
最后，再重复一遍，别买股票，买基金！
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