对话联想之星王明耀：科技、医疗风投有泡沫，但依然看好
发布时间：2020-11-14 21:20:57来源：腾讯财经
作为最资深的早期投资人之一，王明耀对腾讯财经表示，看好前沿科技、医疗健康、TMT三大赛道的投资机会。科技、医疗风投或许有泡沫，但长期来看依然是巨大的机会。方向和“人”是判断关键，并且要聚焦于头部项目。
作者丨郭昕妤
对话嘉宾丨王明耀，联想之星总经理、主管合伙人
在投资界，王明耀是业内最资深的早期投资人之一，在创业投资领域拥有超过二十年的实践经验，曾被《财富》评为“中国最具影响力的30位投资人”。他聚焦于前沿科技、医疗健康、TMT等三大赛道，曾投资的乐逗游戏成就了天使投资三年多即上市、近百倍回报的经典案例。
王明耀于2010年加入联想之星，现任职联想之星总经理、主管合伙人，联想之星承担着联想系早期投资、孵化前沿技术与创新模式、培育“明日之星”的重任，也是国内最早进入人工智能、医疗健康两个领域的机构之一。
在前不久举办的第二十届中国股权投资年度论坛上，王明耀表示，过去一两年投资最多的方向是芯片和半导体，虽然估值比较贵，但是依然看好。做投资，判断一个项目是真趋势还是一个纯粹的泡沫很重要。天使投资很难，但做好了能产生高回报。
值此契机，腾讯财经等媒体对话王明耀，深度探讨了他对于科技和医药行业的投资洞见、他作为早期投资人的价值理念、以及他作为行业20年资深人士对于股权投资市场的期待与愿景。他的主要观点包括：
*早期投资好比赛马，有很大的不确定性，但不是没有规律可循。方向和“人”是判断关键，一定要选择即将进入巨大拐点、且有着巨大发展空间的领域，并找到具有坚定意志的创业者。
*看好前沿科技、医疗健康、TMT三大赛道的投资机会。科技、医疗风投或许有泡沫，但长期来看依然是巨大的机会。重要的是，要能够抓住最实实在在的产业方向，聚焦于产业中的头部项目，并找到既有魅力、又有能力的创始人和团队。
*2001年到2005年是中国股权投资人最苦的几年，很大原因就是退出无门，直到2009年创业板的诞生，才使得创投行业迎来转机。现在，股权投资行业最需要解决的是募资问题，中国市场缺乏长线资金。
*投资分为很多门类，从早期的天使投资、VC、PE、到二级市场的IPO、A股、基金，早期投资必然是价值投资，而后期投资更像是金融投资。从idea、到模型、到产品、到用户、到销量、到收入、到利润，这是一个创造价值、投资价值的过程，但靠融资烧钱养大规模的模式型创业不是创造价值。
以下是经过编辑的对话实录，已经本人审校：
早期投资如同赛马，方向和“人”是判断关键
腾讯财经：请介绍您所推崇的投资思路，比如，您专注哪几个领域？您是重视选择行业赛道还是选择项目的创始人团队？评价一个项目是否值得投资的标准是什么？
王明耀：联想之星是一家专注于早期阶段的投资机构，以投资初创期的科技创新型企业为主，聚焦于前沿科技、医疗健康、TMT三大赛道，为创业者提供“天使投资+深度孵化”的服务。
投资好比赛马，做早期投资也就意味着我们要从一只马还是小马的时候就看它将来有没有希望成为冠军。这里面有很大的不确定性，但不是没有规律可循。
多年来，我们主要基于两方面考量项目：一是方向，二是人。人是100%重要的，但我们也要把方向匹配进来看。
关于方向，其一，一定要选择一个能看到即将进入巨大拐点、且有着巨大发展空间的领域，这就是为什么我们从十年前就开始布局人工智能、前沿科技、移动互联网、新药研发方向投资的原因；其二，要考虑投资领域的竞争格局。竞争对手是否太强、我们是否有比较优势等，都是我们的考量因素。
关于人，我们的评判标准有这几点：其一，创业者需要有非常坚定的意志，能坚持创业初心、克服各种挑战；其二，创业是面临很多未知的，能根据不断变化的情况保持学习新事物的能力；其三，创业的核心任务是找人、找钱、找资源，这需要创业者有足够强的人格魅力。
假如人和方向这两个要素能够得以匹配，也就是在一个我们认为即将迎来爆发点的方向上，出现了一个具备上述特点的创业者，这就是一个相对靠谱的项目。我们会在根据这个标准筛选出来的项目中做最后的决策，这很大程度上就是靠感觉了，这种感觉是我们经过上百个项目的投资锤炼出来的。
看好三大赛道的投资机会
科技、医疗风投有泡沫但依然看好
腾讯财经：这几年来，科技板块一直是二级市场最火热的投资主题之一，但科技公司的估值过高一直被诟病，您怎么看？估值高的现象是否会传导到一级市场？是否会影响您的投资判断？
王明耀：为什么市场对科技板块的投资这么火热？过去十年，本质上是移动互联网带来的十年，智能手机给我们的生活带来了极大的变革，很多大企业的成长都是基于移动互联网带来的红利。但过去几年，我们又看到另一个趋势：线上流量越来越贵，移动互联网的红利似乎正在衰竭，很多生意开始从线上回归线下。我们需要新技术的出现来带动下个阶段的发展。这就是为什么科技成为过去几年的投资主线。
我们判断一个投资项目必须要看清两点。一，这有价值吗？有些东西是场幻觉，比如P2P，比如部分共享经济O2O，这些本身没有价值，最后就破灭了。二，这有泡沫吗？这取决于我们怎么看待估值的高低。
我们实实在在地看到新技术在出现和发展，比如人工智能、自动驾驶、人脸识别、语音识别、芯片、5G等，这使得科技作为投资主题有它的真实性，或许有泡沫，但它是有价值的，长期来看是巨大的机会，就像当年的移动互联网一样。这就是趋势和纯粹泡沫的区别。
在一级市场，我们要能够抓住最实实在在的那些产业方向，再找到既有魅力、又有能力的创始人和团队，这样的企业哪怕贵一些，长远来看，我也很看好。
腾讯财经：科技和医疗企业的竞争与市场都是全球化的，但是当前我们看到国内外市场环境发生了一些变化，字节跳动、华为这样的企业面临着一些海外的“黑天鹅”事件。您还会继续关注出海企业的投资吗？您觉得这些领域的创业者和投资者所面临的环境发生了什么样的一些变化？
王明耀：我认为，就全球化的趋势而言，我们很难回到以前其乐融融、各自分工的状态，但也不会闭关锁国。但是长远来看，技术不分国界，技术的国际化还是会持续发展。
至于做投资，我们肯定是顺势而为，先以国内市场为主。
腾讯财经：近几年来，随着港交所修改上市规则（允许未盈利的生物企业上市）和科创板的推出，港股和A股科创板成为生物医药公司的上市地。在您看来，A股、港股和美股这三地上市有什么不同？
王明耀：这三地有很大的不同。从投资人的角度，我们在选择上市地时会考虑多重因素。
首先，从估值、退出周期和流动性三个因素来看，美国市场上市更快一些，但估值和流动性差一些。不过随着科创板的推出，这方面的区别不像以前那么大，慢慢拉平了。但这依然是非常重要的一个考量标准。
其二，从投资结构来看，如果是美元基金，会倾向于选择美国和香港市场上市；如果是人民币基金，A股市场是首选。
其三，板块效应也是我们考量的一个因素。比如我们投资的燃石医学选择在美国上市，一个原因是基因概念在美国市场普遍表现比较好。
腾讯财经：疫情之下,生物医药板块受到青睐,市场的火热情绪推升了医药公司的估值，促使更多行业公司小跑上市。您如何看待近期生物医药企业扎堆上市的情况？
王明耀：这是注册制、科创板带来的重大利好。
创新药研发的技术门槛高、周期长、回报不确定性高，这是过去大家不敢投资的重要原因。有了更便捷的上市通道，这对于医药行业是巨大的意义，有望出现像美国的FAAMG，中国的阿里、腾讯、字节跳动这样的“明日之星”。虽然会一并出现很多估值不合理、甚至有泡沫的公司，但这是一个优胜劣汰的必然过程。
腾讯财经：疫情给医疗领域的投资者带来了进一步机遇，也可能使得日后这个赛道的竞争越来越激烈。您如何保持领先优势？还有哪些细分领域是可以挖掘的？
王明耀：很难回答。医疗方向的投资在过去几年变得越来越热，今年疫情之后更是如此，很多项目估值相对往年已经涨了很多。好处是我们投资的项目能更快地进入上市通道，今年就有两家，明年很可能更多。但另一方面，医疗的泡沫是比较明显的，这也让我更加谨慎。
不过，对于早期投资来讲，最担心的不是泡沫，因为哪怕贵1倍也只有1倍，不过是最终100倍回报变成50倍而已。所以哪怕是普遍有泡沫的前提下，我还是会挑选那些优势明显的、创始人特别优秀的、我内心很认可的项目做投资。
至于竞争，竞争在任何行业都存在，早期投资相对好一些，行业头部很突出的，凭借我们在这个行业里积累下来的口碑、人脉、资源，我们有机会比其他机构更早地接触和发现他们。
腾讯财经：在您看来，下一个能带来高收益回报的行业是什么？
王明耀：能带来高收益回报的，肯定不是现在特别热门的行业。我们要有超前思维，在现在还不那么起眼的方向里去找。
比如，是否有一些新的技术？现有技术是否有一些新方向，比如商业航天？现有技术是否有一些新应用，比如人工智能在军事领域、新药研发领域的应用？我们会按照这些思路做相应的布局。
我尤其提一下人工智能在新药研发领域的应用，最近几年出现了不错的苗头。新药研发失败率非常高，在从初步筛选的百万个化合物和随后的千百个逐级候选药物优化中，最后可能只有一个能被选出来做成药物。而AI技术可以通过对现有化合物数据库信息的整合和数据提取、机器学习，提取大量关于化合物不同属性的关键信息，这能帮助直接找到潜在的化合物，避免了盲人摸象般的试错路径。如果这个应用方向能跑通，价值将是巨大的，带来几百倍、甚至几千倍的回报都是有可能的。
股权投资曾苦于退出无门，需聚焦头部项目
腾讯财经：科创板正式推出和创业板注册制落地已有一年多，是否令股权投资市场产生了变化？主要体现在哪里？
王明耀：这是非常重大的利好。
股权投资是一个“募投管退”的过程。2001年到2005年是中国股权投资人最苦的几年，很大原因就是退出无门，尤其是人民币基金。那时候的上市标准非常之高，即使达到了也还要排长队等上市。直到2009年，创业板诞生了，让过去在生存线上苦苦挣扎与等待的创投行业迎来了转机，也催生出很多人民币基金的头部机构和大佬。
我再说一个很典型的例子：为什么新药研发在2010年被行业认为是不可投资的方向呢？因为无法退出。等到把药研发出来、卖出去、赚到足够的钱，至少要十几年。这中间没有任何退出机会，没有任何一个基金能够投资这么长的期限。但现在不一样了，2018年港交所更改了上市规则，允许未盈利生物科技公司上市，后来又有了科创板，为生物医药企业的上市打开新的渠道。有了便利的退出渠道和不错的估值，很多资金就可以布局这些方向，这也无形中给股权投资行业带来非常大的动力。
但我们也需要对未来可能的监管降温和冷却未雨绸缪。现在趋势向好，但不排除有泡沫、有企业估值过高，我们需要考虑到未来若出现反面案例，将会改变这一趋势的可能性，希望资本市场能够形成可持续的良性循环。
腾讯财经：您的投资节奏是否因此加快了？
王明耀：我们一直是比较冷静的。过去几年，我们基本每年投资三四十个项目，今年我们依然保持这样的节奏，不会因为注册制就快马加鞭的上。有更快的退出通道是重大的利好，但我们依然重视企业要有可持续成长的潜力。
对于我们早期投资机构来讲，最重要的是把握所投领域里的头部项目。只要是头部项目，后面必然会有后期机构投资。过去几年我们的经验都验证了这一点，哪怕遇到寒冬，我们所投项目的募资情况都是非常好的，而且越是寒冬，后期投资机构越会在头部项目抱团取暖。
早期投资必然是价值投资
而后期投资更多是金融投资
腾讯财经：您怎么看待一级市场中的价值投资？
王明耀：投资分为很多门类，从最早期的天使投资、VC、PE、到二级市场的IPO、A股、基金，越往前越是创业属性/价值投资属性，越往后越是金融属性。
在我看来，越是靠前的创业阶段就越是价值投资，我们帮助企业从零成长，从idea、到模型、到产品、到用户、到销量、到收入、到利润，这是一个创造价值的过程。二级市场则主要是通过股价波动来赚钱，并不能说我买了股票能对创业者产生多大的价值。
值得一提的是，过去几年也出现很多模式型创业，靠融资烧钱养大规模，这不是创造价值，跟我们的价值理念有很大的不同。而我们做早期、科技类的创业和投资是实实在在创造价值的，我们帮助企业成长和发展了，才可能在估值上获得回报。
疫情催生了不少新机会
股权投资亟需长线资金的供应
腾讯财经：您刚才多次提到阿里、腾讯等公司，这些大企业已经成为一级市场投资中的重要角色，不仅有大量的钱，还有大量的平台和业务资源，您会担心这方面的竞争吗？在与这些大企业的竞争中，VC\PE机构的优势是什么？
王明耀：确实，这对投资行业的格局形成了非常大的影响。不过，由于我们是早期投资机构，这些大企业还没有影响到我们，反而我们是欢迎它们的，它们相当于是我们的“接盘侠”。
但各家情况不同，投资偏后期的机构可能未必这样想。
腾讯财经：今年以来，世界充满不确定性，包括疫情、中美关系变化、经济环境不佳等。在这样的背景下，机构投资所面临的风险也在不断加剧。您认为，目前国内的投资机构该如何提高对投资风险的甄别以及投后管理能力？
王明耀：危和机取决于你怎么看待，我们会从危机里面找机遇。中国有巨大的经济体量，一个危机来了，对一些领域是危险，但对另一些领域可能是巨大的机会。比如，疫情对病毒检测、远程办公、远程教育概念都是巨大的利好，我们可以朝这个方向布局，也确实已经投了一些项目。再比如，逆全球化也有受益的方向，很典型的是进口替代，包括芯片、半导体以及其他前沿科技，这也是我们这一两年来布局的重点。
腾讯财经：回顾中国股权投资发展20多年，您如何评价这20多年中国股权投资市场的发展成绩？对于未来有什么期待、愿景和建议？
王明耀：我可以说是这个行业的“老人”了。我在这个行业20年，这20年里我看到太多酸甜苦辣。2001年第一届股权投资年度论坛，中国活跃的投资人就两桌，那时候这个行业的体量还非常非常小，被看作是非常小众的另类投资市场，很多人甚至都不知道“VC”到底是什么。
我经历了最艰难的2001年至2005年，那时候百分之八九十的投资人都苦于无法退出，年年都把股权投资年度论坛开成了“诉苦大会”。直到2009年创业板的推出、2010年移动互联网进入高速发展期、2017年开始提倡“大众创业、万众创新”，股权创投行业迎来蓬勃发展，到今天已经达到万亿规模，涉及几十万从业人员，获得了很多政策支持，成长超乎想象。
至于未来如何实现更好的发展，还是从“募投管退”这四个步骤来看。“投”和“管”则需要专业的机构和人才，加强人才供应是一个关键的措施。至于“退”的问题，在科创板和注册制推出后已经有了极大的改善。
我认为目前最重要的，是全面解决“募”的问题。股权投资基金需要长线资金，7到12年，在中国，这个氛围远远没有形成。赚快钱的资金源源不断，但是长线资金的供应太少了。我们可以看到新闻，募集一个二级市场的基金一天可以卖出上百亿，但我们要募集一个科技投资的早期基金太难了，全中国市场上都很难找到这样的资金。这是我们未来非常期待的，希望随着政策利好的释放,来自银行和保险等机构长线资金能够逐渐得以释放。
腾讯财经：深圳资本市场改革其中一个重要方向是建立新三板挂牌公司转板上市机制。您对此有什么看法和期待？
王明耀：新三板转板若能有合理的规则予以实施，对于投资机构的退出将是重大的利好。有很多非常优秀的企业已经做了大量前期工作，很多都是由创投机构支持的，若没有得以实现，将是资源上的重大浪费。
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